一年一度的“3·15”晚會(huì)再次驚掉我們下巴。

有網(wǎng)友調(diào)侃老壇酸菜“腳踩秘制，夠酸夠味”；粉絲大哥欣賞的“女主播”竟是男運(yùn)營(yíng)……這一幕幕，讓消費(fèi)者不敢相信自己的眼睛。而央視曝光的“醫(yī)美速成班”，再次將國(guó)內(nèi)醫(yī)美亂象展現(xiàn)在了人們眼前。

在軟硬兼施的嚴(yán)監(jiān)管下，狂奔的醫(yī)美股近期“失寵”。盡管未來可能利好頭部企業(yè)，但短期市場(chǎng)的負(fù)面情緒持續(xù)在發(fā)酵，導(dǎo)致多家醫(yī)美股在二級(jí)市場(chǎng)上近乎崩塌。

華熙生物(688363.SH)亦是如此，去年7月以來，華熙生物股價(jià)累計(jì)跌超60%，超千億市值灰飛煙滅。近日披露了表面上靚麗的業(yè)績(jī)報(bào)，也未能提振其股價(jià)。3月16日，華熙生物最低的觸達(dá)101元，繼續(xù)創(chuàng)出2020年5月以來新低。

營(yíng)收高增長(zhǎng)，凈利率持續(xù)創(chuàng)新低

我國(guó)平均每年有2萬(wàn)起由于醫(yī)療美容導(dǎo)致毀容的投訴記錄，行業(yè)亂象整治警鐘長(zhǎng)鳴。但同時(shí)，“她經(jīng)濟(jì)”和“美顏經(jīng)濟(jì)”不會(huì)因此而停滯不前，這塊市場(chǎng)依然是一個(gè)可以挖掘的礦山。

這種增長(zhǎng)邏輯，也延伸至了資本市場(chǎng)層面。資本市場(chǎng)只認(rèn)有增長(zhǎng)空間和潛力的企業(yè)，同時(shí)市場(chǎng)的快速增長(zhǎng)也不允許企業(yè)走得慢。因此，華熙生物等一眾企業(yè)不惜重金投入營(yíng)銷以獲取年輕女孩們的“芳心”，同時(shí)，搞研發(fā)、增新品等等，一樣不敢輕易落下，這就導(dǎo)致大多利潤(rùn)被產(chǎn)業(yè)鏈中多個(gè)角色一層層刮走。

華熙生物2021年的成績(jī)單，也透露出了這一現(xiàn)象。

2021年，華熙生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)收49.48億元，同比增長(zhǎng)87.93%；歸母凈利潤(rùn)7.82億元，同比增長(zhǎng)21.13%；經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流凈額為12.76億元，同比增長(zhǎng)80.97%。咋一看，華熙生物向市場(chǎng)遞交的“考卷”得了高分，但仔細(xì)一看，增收不增利的怪圈依然在華熙生物上方游蕩著。

華熙生物2016年-2021年業(yè)績(jī)趨勢(shì)圖中一目了然，其營(yíng)收整體上上升勢(shì)頭迅猛，但凈利潤(rùn)則沒有與營(yíng)收同頻，導(dǎo)致公司凈利率逐年走低。2021年，公司凈利率僅為15.67%，較2018年下降17.89個(gè)百分點(diǎn)。在這幾年期間，國(guó)內(nèi)醫(yī)美行業(yè)陷入了內(nèi)卷，市場(chǎng)參與者為了拓寬市場(chǎng)份額，往往需要在產(chǎn)業(yè)鏈中“貢獻(xiàn)”出一些利潤(rùn)。

而相對(duì)于愛美客（300896.SZ）和昊海生科（688366.SH）等同行，華熙生物的利潤(rùn)率明顯偏低。愛美客2021年凈利率高達(dá)66.12%，昊海生科2021年前三季凈利率則為24.65%，華熙生物的賺錢能力稍弱。2021年，愛美客僅依靠醫(yī)療終端產(chǎn)品就獲得14.5億營(yíng)收和9.6億元的凈利潤(rùn)，而華熙生物49.5億的營(yíng)收只產(chǎn)生了7.8億的凈利潤(rùn)，兩者差距較大。

高獲客成本何時(shí)了？

華熙生物并沒有將在自身定位為“醫(yī)美企業(yè)”或“化妝品公司”，而是自認(rèn)為是一家生物科技企業(yè)，一家做基礎(chǔ)研究和應(yīng)用基礎(chǔ)研究的全產(chǎn)業(yè)鏈公司。

要撕掉醫(yī)美的固有標(biāo)簽，華熙生物為此不斷投入大量資金搞研發(fā)，2021年投入2.84億元的研發(fā)，同比增長(zhǎng)了101.43%，占營(yíng)收比重的5.75%，增長(zhǎng)了0.39個(gè)百分點(diǎn)。但這個(gè)比例，與行業(yè)其他企業(yè)相比并不算亮眼，同期愛美客研發(fā)投入占營(yíng)收比重為7.07%，昊海生科2020年該比例則達(dá)9.49%。

而在獲客方面，華熙生物比愛美客和昊海生科豪氣多了。

無(wú)論是在國(guó)內(nèi)的護(hù)膚品市場(chǎng)還是醫(yī)美市場(chǎng)，行業(yè)內(nèi)卷程度不斷創(chuàng)下歷史之最，這也是監(jiān)管持續(xù)加碼的原因之一。在行業(yè)陷入內(nèi)卷之際，一家醫(yī)美企業(yè)若想要提升品牌知名度和獲取更多客戶資源，往往避免不了花大價(jià)錢在線上和線下大搞廣告。更何況，華熙生物正大力往高端化方向靠攏，以在護(hù)膚品領(lǐng)域打造出3-5個(gè)國(guó)民級(jí)品牌。

2016年以來，華熙生物不惜重金加入行業(yè)的廣告戰(zhàn)中，銷售費(fèi)用持續(xù)攀升。2021年，公司銷售費(fèi)用高達(dá)24.36億元，占營(yíng)收比重接近50%。這個(gè)比重，同行業(yè)的其他上市企業(yè)無(wú)法與之匹敵。

不斷攀升的銷售費(fèi)用，正是擠壓華熙生物凈利率空間的首要因素，公司的很多利潤(rùn)都被渠道商給賺走了。而好處是，帶動(dòng)了公司營(yíng)收實(shí)現(xiàn)接近90%的高增長(zhǎng)。

但也應(yīng)注意到，營(yíng)收近90%的增幅，與銷售費(fèi)用率高達(dá)122%的增幅相比存在較大差距。這也間接說明，在行業(yè)內(nèi)卷日趨嚴(yán)重的今天，華熙生物的廣告戰(zhàn)帶來的效果差強(qiáng)人意，或者說，其品牌整體實(shí)力仍有待加強(qiáng)。

不只是華熙生物，國(guó)內(nèi)品牌完美日記、花西子等企業(yè)憑借著瘋狂砸營(yíng)銷也實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)健增長(zhǎng)，但同樣都是只增收入不增利潤(rùn)，完美日記母公司逸仙電商2021年虧損高達(dá)15.5億元?；ㄖ亟饟Q增長(zhǎng)，成為這些企業(yè)邁不過去的坎，因?yàn)槠放屏Σ粔蛴?，要?shí)現(xiàn)營(yíng)收增長(zhǎng)只能建立在高營(yíng)銷費(fèi)上。

面對(duì)外界對(duì)公司銷售費(fèi)用率過高、研發(fā)投入占比較低等質(zhì)疑，華熙生物近日回應(yīng)稱：華熙生物為旗下品牌設(shè)定了3年的品牌建設(shè)基礎(chǔ)期，隨著品牌建設(shè)逐步成熟，將逐漸降低費(fèi)用率。

從過去幾年費(fèi)用投入與產(chǎn)出的關(guān)系來看，3年實(shí)現(xiàn)建設(shè)品牌基礎(chǔ)期，并降低費(fèi)用率以提升利潤(rùn)水平，在行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)白熱化以及監(jiān)管加碼的背景下，能否實(shí)現(xiàn)這個(gè)目標(biāo)還需打上問號(hào)。

爭(zhēng)奪功能性護(hù)膚品龍頭地位，火候何時(shí)到？

華熙生物以做玻尿酸原料起家，是toB的生意。后來，華熙生物并不滿足于該市場(chǎng)，最近幾年不斷朝下游醫(yī)療終端產(chǎn)品和功能性護(hù)膚品延伸，對(duì)to C市場(chǎng)的興趣更為濃烈。目前，公司業(yè)務(wù)主要包括原料產(chǎn)品、醫(yī)療終端產(chǎn)品、功能性護(hù)膚品和功能性食品四大板塊。

從戰(zhàn)略方向看，華熙生物選擇的是前向一體化戰(zhàn)略，不斷打通透明質(zhì)酸鈉的下游應(yīng)用領(lǐng)域，但似乎只有功能性護(hù)膚品這一方向的體量能夠承接公司的戰(zhàn)略構(gòu)想。而功能性護(hù)膚品，面向的是規(guī)模龐大且增長(zhǎng)迅速的to C市場(chǎng)，華熙生物的野心可見一斑。

目前，功能性護(hù)膚品產(chǎn)品種類較為豐富，包括次拋原液、各類膏霜水乳、面膜、手膜、眼膜、噴霧、母嬰個(gè)護(hù)、頭皮護(hù)理及部分彩妝產(chǎn)品，可滿足不同消費(fèi)者的多樣化消費(fèi)需求。

從營(yíng)收結(jié)構(gòu)看，華熙生物已變成為一家to C的企業(yè)。2021年，公司功能性護(hù)膚品實(shí)現(xiàn)營(yíng)收33.19億元，同比增長(zhǎng)146.57%，成為公司增長(zhǎng)的擔(dān)當(dāng)，貢獻(xiàn)了近三分之二的營(yíng)收。2019年-2021年，該業(yè)務(wù)收入復(fù)合年增速高達(dá)128.8%。

過去幾年來的業(yè)績(jī)表現(xiàn)可以看出，華熙生物功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)的高成長(zhǎng)也是建立在高投入上的，導(dǎo)致利潤(rùn)率較低，未來品牌培育還需要付出很多。

華熙生物從2019年才開始布局功能性護(hù)膚品，目前還處于基礎(chǔ)建設(shè)階段。2021年該業(yè)務(wù)毛利率達(dá)到78.98%的高水平，但高投入也讓該業(yè)務(wù)的凈利率十分低，根據(jù)券商測(cè)算在5%-8%之間，拖累了公司整體凈利率的提升。

根據(jù) Euromonitor 統(tǒng)計(jì)，2015-2019年中國(guó)化妝品規(guī)模CAGR為7.6%；2015-2019年中國(guó)功能性護(hù)膚品規(guī)模CAGR為15.9%，這足以說明功能性護(hù)膚品賽道的高成長(zhǎng)性，也看出華熙生物砸重金投入而獲得高增長(zhǎng)的原因。

未來需要重點(diǎn)關(guān)注的是，若能在功能性護(hù)膚品業(yè)務(wù)的銷售費(fèi)用大幅下降的基礎(chǔ)上實(shí)現(xiàn)較高的凈利率，那才說明該產(chǎn)品真正具有了核心競(jìng)爭(zhēng)力，從而能掘金這塊市場(chǎng)。就像華熙生物高管所提出的：堅(jiān)持長(zhǎng)期主義。

作者|遙遠(yuǎn)

編輯|lele

標(biāo)簽： 二級(jí)市場(chǎng)